在经历了改革开放后40多年的高速发展，产业结构升级越来越重要。自2018年开始，一级市场的投资风向转向“产业互联网”，To B类项目登上热门舞台。
如果要算市场空间，产业互联网的确潜力巨大。拿市值指标来衡量，黄奇帆曾举例：“在美国科技股前20位的上市公司中，50%的市值被7家与产业互联网有关的公司包揽了，也就是说这7家产业互联网公司的市值，等于美国最大规模的20家上市公司市值的50%。”相比之下，中国的产业互联网公司多数还处于早期阶段。
产业互联网的愿景是通过提升效率来支撑经济增长，但其实这是一个很高的门槛，世界上成功跨过这个门槛的国家并不多。
我们如今正站在这个门槛前，如果经济不及时换挡转型，很多企业势必会陷入两类难题，一是既有产业持续过量投资，造成产能超常规过剩，内卷会越来越严重；二是很多产业逐渐进入前沿，没有太多的东西可以引进和模仿，继续前进已经没有了追赶目标。
而在政策层面，政府一直在鼓励产业互联网的发展。习总书记早在2017年的讲话中就提出，推动制造业加速向数字化、网络化、智能化发展。在2019年的政府工作报告中，李克强总理也说，打造工业互联网平台，拓展“智能+”，为制造业转型升级赋能。
经纬在产业互联网领域进行了细致的研究和Mapping，我们将产业互联网分为产地/工厂端和销地/流通端，从产地/工厂端的智能制造、数字化升级、物联网，到工业品、汽配、建材、食品等等领域的销地/流通端，都出现了迭代升级的巨大潜力。
在这两大环节我们都投资布局良多，包括产地/工厂端的树根互联、智布互联、雪浪云、宾通智能、策立、芯控、博依特等等，以及销地/流通端的震坤行、小胖熊、找钢网、易买工品、辅料易、行云集团、一手等等。
基于过去的投资布局，今天这篇研究我们想谈谈对销地/流通端的投资思考，这也是我们产业互联网系列研究的第一篇。以下，Enjoy：
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流通环节全景图
“从很宏观的角度来看，一个商品需要经过三个大环节，从最初的产地/工厂，到中间的销地（包括各类交易平台），再到最后的消费端。我们很长一段时间关注的都是消费互联网，其实只涵盖了最后一个环节，在前面两个大环节中，仍然存在着巨大的机会，这就是产业互联网。”经纬创投合伙人肖敏说。
我们认为，产业互联网兴起背后的驱动因素，核心有三点：
基于这些底层变化，借鉴成熟市场的标杆企业，可以看到国内的中期格局，包括物流、支付、 工业品、食品、汽配、建材等领域，都有极大概率诞生五家及以上上市公司，头部公司将接近或超过150亿美元量级。
在这15个细分赛道中，发展空间是不同的，这与该流通环节在整个链路中的毛利占比有关。就像O2O里面有几十种需求，但最终打车和外卖是最大的两个品类。
美国市场也是一样，快消品巨头麦克莱恩（McLane）的税前利润率水平基本稳定在1%左右，核心原因在于上游品牌过于强势，都是可口可乐、百事、巧乐兹等一线品牌，他们都有自己的深度分销能力，所以流通环节的公司价值很薄。但在工业品或是建材的流通环节，渠道毛利占比在30-40%，因为上下游都缺乏强势品牌，并且市场参与者分散。综合来看，工业品、跨境、建材、食品、纺织服饰、医疗、汽配都是不错的赛道。
最近两年来，深耕工业品赛道的震坤行、易买工品；深耕建材的小胖熊等公司，收入规模均跨入了新台阶，规模效应与UE（Unit Economics）也越来越清晰。但这是最近才明晰的，在此之前，对于做轻还是做重、主攻大客户还是小客户、先铺开还是先深耕等等一系列问题，都是各家公司最终成败的重要抉择。下面我们就通过流通环节最大的赛道MRO，来分析这些决策是如何影响公司发展的。
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MRO平台：与消费电商不同，“先胖后壮”行不通
首先我们来看看MRO是一个怎样的市场？
MRO是Maintenance维护、Repair维修、Operation运行三个词首字母的合称，最近5年受到诸多资本青睐，包括阿里、腾讯等互联网巨头也在加速布局这个领域。
MRO是一个万亿级市场，我国是一个制造业大国，第二产业工业增加值接近40万亿人民币，而MRO工业品采购需求，约占工业企业产值的4%-6%，对应的MRO市场规模就在2万亿上下，存量市场巨大，且伴随第二产业增长还在稳健扩大。这样广阔的市场，足以支撑多家数百亿甚至千亿市值的上市公司。
但由于MRO定义宽泛，所以分类繁杂，有海量SKU，上下游也非常分散。MRO既包含了动力传动、制冷暖通、紧固件、电气控制、安防劳保等千亿规模类目，也包含了清洁用品、检测仪器仪表、物流包材、照明器材等数百亿规模类目。上游制造工厂超过10万家，SKU超过千万量级。并且由于MRO应用极其广泛，下游客户有数百万家，也非常分散。
过往供应链层级普遍在3-4层，中间流通环节毛利空间有20%-50%，绝大部分类目属于弱品牌强渠道型，渠道毛利高，只有极少数强品牌是弱渠道，毛利较低，例如低压电器等。基于这种两头分散、产值巨大的市场特点，就导致中间的流通渠道层级多、毛利厚。
那么新问题来了，为什么阿里或者京东这些综合电商巨头，还不能满足终端客户的MRO采购需求？
核心在于，MRO其实是一个供大于求的市场，传统渠道已经在就近服务终端客户，所以这个领域的找货需求不强。创业公司的机会不是在解决“有没有货”的问题，而是要解决“好不好”的问题，既要从商品层的“多快好省”下功夫，也要从服务层的“体验升级”多提升。所以那些仅做撮合的商业模式，在MRO领域行不太通，必须做重。
To B的采购与To C很不一样。MRO工业品采购的特点是单次采购金额小、品种杂、频次不稳定、计划性不强。来举一个典型的MRO订单例子，这是震坤行的一张实际业务订单，大概7000元，不算太大的金额，但一共包含了59个SKU、2000多件商品。在传统模式下，光是询价、下单采购、支付开票等等环节就非常繁琐，需要耗费大量人力，并且容易出错。
一张典型的MRO订单
西门子曾经统计过一个数字，在欧美发达国家，每完成一张MRO订单假设是100美金，人力成本核算进去要7美金。按MRO庞大的交易体量，这其实是一个非常巨大的数字。
但是像这样一张订单，在震坤行这样的电商平台上，只需要把需求上传，通过一个智能识别系统，对接平台库里的海量SKU，就能够快速形成订单，并且统一配送。
如果做对比的话，同样一个订单，分别交给传统渠道、消费电商平台、新型一站式平台，这三种供应方如何履约：
数据来源：经纬创投
由此可见，传统渠道或者消费电商平台，在找货询价、支付开票、交期履约、售后服务等全链条都很难做到“好”交付，普遍存在“一对多”管理难题，所以行业现状是虽然MRO采购金额只占传统企业采购不到10%，但是企业为此投入精力花费超过60%，这是一站式平台最好也是最大的机会，真正提升客户体验，做到商品层与服务层的“好”交付。
为什么我们在这里非常强调“一站式”？因为在MRO缺乏找货需求的时候，必须做重、把服务做到极致，才能解决客户的痛点。
经纬创投合伙人熊飞认为，过去有很多做撮合类型的项目，想“先胖再壮”，初期GMV涨得很快，但其实经济模型算不过来。因为To B领域的买家都是专业买家，毛利不会非常高，但同时每一个环节都有成本，所以当公司想拉自己毛利的时候，是很难很快拉上去的，这条路其实很难走通。
而最近跑出来的优秀项目，大部分其实是做得比较重的，采销模式+自建供应链，可能有10-20%的毛利区间，订单的密度越来越高，效率也越来越高，很多东西就看得越来越清楚。
例如MRO工业品B2B交易平台的领先企业震坤行，就是先走的自营路线，模式很重。最初，我们对这么重的模式也存在质疑，上游要自建产品线团队，对接品牌厂商/一批商；下游要自建销售团队，对接中大型企业客户（外企、国企及中大型民企）及少量次终端贸易商；中间还有很重的物流体系，在全国各地建立了分布式仓配服务中心，整体对营运资金的需求很高。
但根据调研我们发现，震坤行的客户满意度很高，震坤行通过这么重的模式，为客户提供了一站式MRO采购服务。在供应链服务不断稳定夯实的基础上，逐渐连接更多的服务商（尤其是非标服务商）与企业客户，为他们提供稳定的工业服务基础设施（仓配、IT、售后等）。
To B采购毕竟与To C不一样，在这个领域只有先做重，拥有极致的客户体验，把交易和物流等各个环节的壁垒打扎实，后面才有可能发展平台模式逐渐变轻。
至于如何做到供应链的敏捷高效，IT技术能力是关键，在此前提下，可以让品类管理和区域扩展变得更数字化。除此之外，与京东的前置仓模式类似，震坤行还在重点工业园区设置前置仓，部分高频使用的产品“前置到了工厂车间”，来解决高频场景的需求。
最终在50-60亿的规模时，拐点到来，震坤行实现了突飞猛进式的增长。随着规模的快速增长，很多早期受质疑的点都烟消云散，资本市场对其也形成了共识。
经纬创投合伙人左凌烨认为，经纬非常看好MRO大赛道，震坤行作为这个领域的领跑者，从自营交易平台成功演进到数字化协同生态，既能帮忙客户，也能帮助供应商，持续夯实商品开发与供应、IT系统与大数据支持、全国网络化服务三大能力。创始人陈龙是成功的连续创业者，在MRO领域深耕二十多年，拥有深厚的行业思考与长远的战略眼光。
在建材领域，小胖熊也是这样一家“非常重”的公司，为装修队工长、装修公司等客户，提供装修设计、辅材、主材等建材采购、配送及售后服务。
建材也是一个巨大的市场，国内家装行业年产值约有5万亿，其中建材采购占比达60%-70%，产业互联网大有可为。
而传统家装建材辅材市场存在众多问题，例如产业链纷杂无序、利润空间不透明、运输效率低下、售后服务无保障等。小胖熊为此提供了很“重”的解决办法，首先是厂家直采，小胖熊直接从品牌厂商处拿货，保证建材品质，但由于是规模化采购，降低了不少成本。
此外小胖熊自营了专业化的仓库，还有价格透明的搬楼服务、上门安装，以及有保障的售后服务；在物流配送方面，小胖熊直接对接配送司机，统一调度物流车辆，确保及时送货，能够实现当日/次日达。
综合来说，产业互联网特别是MRO，因为不太存在找货需求，所以想要“先胖再壮”不大可能，只有把服务做到极致、做重，才能先站稳脚跟再快速扩张。
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To大客户还是小客户
To B型互联网公司普遍都会遇到一个重要抉择：同样是服务终端客户，To大B还是To小B呢？
两个客户群体各有优劣。To大B的优势很明显，最突出的就是客户采购量大，很多单一大型客户MRO年需求就超过亿元，这对于平台来说容易起规模，采购也稳定，增购可期，此外毛利也不错，标杆效应明显。当然劣势也是相对的，首先大型客户BD难度比较大，对末端服务响应要求高，对信息系统化要求也高，同时平台账期长资金的压力大，周转效率偏低。
如果要To小B，优势在于获取客户容易，因为客户众多，百万家中小微企业都是潜在客户，如果能给他们提供标准化电商服务，中小微客户可以现款现货，周转非常快。当然劣势就是采购量小且不太稳定，对价格敏感，毛利比较低。
不过在深入一线调研后，我们发现这其实是两个市场。大客户的MRO采购服务方式，与小客户采购服务有挺大差别，这种差别体现在客户获取、产品定价、下单结算、履约服务等四大方面：
数据来源：经纬创投
正因为这些显著差异，我们认为这两个市场都能诞生足够规模的公司。To大B可以诞生规模巨大、毛利较厚、线下服务网络壁垒高的行业龙头，类似美国固安捷；而To小B可以诞生运营效率高、毛利适中、相对更互联网化的MRO电商，类似日本MonotaRO。
基于这个判断，我们在2017年投资了主攻大B市场的震坤行，随后又在2019年投资了覆盖小B市场的易买工品。
中小微客户需要的核心服务就是长尾现货供应链。而易买工品的核心优势在于，利用数据驱动的方式做到精准预测、备货，并且使运营体系透明化，进而为小企业提供更低成本、更便捷的长尾现货供应服务。
除了对大B还是小B的探讨外，我们还在对美国市场的研究中，发现了一个有指导意义的点。固安捷和快扣是美国两家MRO巨头，但快扣用固安捷一半的收入规模，实现了2倍的净利率和更高的市值，这是为什么？
细细研究下来发现，原来两者的切入品类有差异。固安捷是从安防劳保等品类切入，而快扣是从紧固件切入，紧固件就是螺丝钉、螺帽等等。在安防劳保领域还存在一些品牌，比如3M、MSA梅思安，但紧固件是品牌属性很弱的领域，这时候如果可以自营一些工厂来做一部分生产加工，毛利就会高很多。
所以快扣的收入只有固安捷的一半，但净利润率是固安捷的2倍，就是因为快扣做了很多生产制造加工的环节。很明显，震坤行等创业公司也可以往这个方向走，加强紧固件业务。
经纬创投投资董事周伟认为，对于产业互联网公司来说，有两点尤其值得注意，一是客户需求一定要来源于市场一线，而非在办公室里想出来；二是避免战略摇摆不定，不同的模式之间其实都有机会。如果这个模式做一年，觉得太慢就又去调整到另一个模式，然后又不行又调整，当商业模型经历三四次变更之后，对公司是伤筋动骨的，产业互联网创业尤其需要创始人的韧性，一些公司就倒在了摇摆不定之中。
总之，产业互联网是一个巨大的市场，而流通环节又是极富价值的中间领域。就从MRO市场来看，中国市场规模就与美国差不多，是日本的接近3倍，我们坚信这里面会有巨大的产业机会。
但是另一方面，中美日的产业环境和上下游格局也不相同，所以中国公司的诞生、成长路径也会存在很多差异化。经纬创投合伙人熊飞认为，首先不少中国的创业公司都是从电商起家，直接在线上下单，市场集中度比较高；而美国的很多巨头都是在70年代成立，那时候还没有互联网，地域限制导致市场分散，且后续的线上化程度不高。
此外，中国作为全球制造业基地，还有很多本土供应链，比如服装供应链在美国就几乎消失，还有物流领域也非常不同。如果说五年前我们模仿成熟市场的模式，与本土创新的对比是8：2，那么如今在MRO领域差不多是5：5，而在广泛企业服务领域已经变成了2：8，本土创新越来越多，正在迸发出很多像震坤行这样的优秀公司。
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